以太坊进入新纪元：深入剖析合并后产生的直接影响

事件：9 月 15 日，第二大加密资产以太坊完成「合并」。

具体来说，以太坊合并，指在共识机制上，采用工作量证明机制（PoW）的以太坊原主网，与采用权益证明机制（PoS）的信标链，合并为采用 PoS 的一条链。合并后，原主网成为新链的执行层（EL），信标链成为新链的共识层（CL）。截至 9 月 17 日，99% 的执行层（CL）客户端已与合并后主网同步。

以太坊最新市值为 1594 亿美元（9 月 19 日），占比特币的 44%，占全体加密资产的 18%，其底层共识机制的转换值得关注，以太坊合并将深刻影响与以太坊有关的原 PoW 赛道和新 PoS 赛道相关服务商，我们在 5 月 25 日发布的《大转换——以太坊合并，从显卡跌价说起》报告中，详细剖析了这些影响。本篇报告致力于介绍以太坊合并的直接影响。

合并对以太坊（ETH）的影响：由于合并后以太坊（ETH）新增供应量大大消减，或将进入通缩「通道」，可能在 2022 年 9 月达到供应量的最高值（1.206 亿个 ETH），其后缓慢下降。

1.1 什么是以太坊合并？

以太坊主网从 2015 年 7 月开始生产区块，其后一直采用 PoW 机制，确定以太坊区块链这一分布式账本的记账人，并向其分发系统代币（以太坊，Ethereum，简称 ETH）奖励。2020 年 12 月，信标链上线，于以太坊主网，不处理主网交易。合并完成后，信标链将成为以太坊区块生产的新「引擎」。

根据 Coinmarketcap，以太坊最新市值为 1594 亿美元（9 月 19 日），占比特币的 44%，占全体加密资产的 18%，其底层共识机制的转换值得关注。

1.2 以太坊合并的步骤：全网总难度达到特定值，合并已完成

根据以太坊基金会的论述，以太坊合并分两个步骤进行。

1.共识层（CL）网络升级 Bellatrix，由时段高度触发。

Bellatrix 在信标链上的升级安排在时段 144896 进行——2022 年 9 月 6 日上午 11:34:47（协调世界时）。

2.执行层（EL）从工作量证明过渡到权益证明的 Paris 升级，由特定的总难度阈值触发，即终极总难度（Terminal Total Difficulty，TTD）。Paris 为执行层（EL）部分的过渡，将在 TTD 达到 58750000000000000000000 时触发，确切日期取决于 PoW 的全网。全网越大，达到 TTD 的时间越快。在执行层（EL）达到或超过 TTD 后，后面的区块将由信标链验证者生成。一旦信标链最终确定此区块，合并过渡即视为已完成。在正常网络状况下，此过程应在生成第一个 TTD 后区块之后 2 个时段或（大约 13 分钟）发生。

2.1 合并对以太坊（ETH）的影响：或将进入通缩「通道」

根据 ultrasound.money 统计，合并后，9 月 15 日 6:43 AM 至 9 月 16 日 3:20 AM 之间，以太坊新增供应量少于销毁量。

根据 ultrasound.money 预估，假设以下条件：1）以太坊保持当前 4.5% 以质押奖励形式向质押人发放以太坊（ETH）的速度；2）以太坊质押量为 1400ETH（相当于每日新发 1700ETH）；3）区块交易费中的基础费用（会被销毁）为 74Gwei（相当于每日燃烧 7400ETH），则长期来看，以太坊将进入通缩“通道”，会在 2022 年 9 月达到供应量的最高值（1.206 亿个 ETH），其后将缓慢下降。

2.2合并对生态各参与者的直接影响：持有人无感

根据以太坊基金会，合并对生态各参与者的直接影响包括：

节点运营商和质押人：需运行执行层与共识层客户端。

开发者：在 Sepolia 或 Goerli 上运行完整的测试和部署过程。

以太坊用户或以太坊（ETH）持有者：无需为合并做任何准备。此处用户指：

在链上使用以太坊应用程序；2、在交易所持有以太坊（ETH）；3、在自已保管的钱包中持有以太坊（ETH）。

原 PoW 矿工：将不再能获得以太坊（ETH）奖励。

以太经典币（ETC）：冲高回落，市值为以太坊（ETH）的 3%

9 月 15 日，和以太坊（ETH）采用类似算法，可以用“挖掘”以太坊（ETH）的显卡近乎无缝切换“挖掘”的以太经典币（ETC）全网骤增 214% 至 210 T Hash/s，同期利润下降了 60% 至 3.9 美元 /T。9 月 16 日，以太经典币（ETC）全网冲高至 237T Hash/s，利润继续下探；9 月 17 日，ETC 全网下降，利润有所回升。

9 月 18 日本报告写作时，以太经典币（ETC）市值为 324 亿元，是以太坊（ETH）的 3%。

成为以太坊验证人有若干限制因素。资金门槛高。激活验证器软件需要至少 32 个以太坊（ETH），按照 Coinmarketcap 最新价格（9 月 18 日），这相当于 46455 美元、32 万人民币。

运营门槛高。成为验证人后，如果离线，会被以太坊官方罚没资金。部分行为如果被以太坊官方判定为恶意，也会被罚没资金。

竞争格局：Lido 和 Coinbase 占 45%，前四大占 60%

根据 Etherscan，截至 9 月 17 日，以太坊信标链质押服务商中，Lido 的市场份额为 30.3%，Coinbase 为 14.6%，两者合计为 44.9%，Kraken、Binance 紧随其后，市占率分别为 8.32% 和 6.68%，Lido、Coinbase、Kraken 和 Binance 合计占 60%，其余服务商市占率均低于 5%；穿透 Lido，则 Coinbase 为第一大服务商。

竞争格局驱动因素：与以太坊（ETH）锚定度较关键

根据 Etherscan，信标链每月新增质押量的竞争格局中，Lido 并非总是排名第一，6-9 月，Lido 在新增质押量中的市场份额骤降，考虑到同一时间，Lido 流动性代币 stETH 与 ETH 发生了较长时间的脱锚，这意味着，用户无法将 stETH 等值转换为以太坊（ETH），我们认为，流动性代币的锚定程度是以太坊质押服务赛道竞争格局变动的关键驱动因素之一。

我们认为，除非 Lido“类银行”的运营模式发生根本性的变化，例如挪用用户存入的以太坊（ETH），stETH 与 ETH 的脱锚只是短暂现象。随着 stETH 与 ETH 锚定程度的回升，我们认为，Lido 在以太坊质押服务市场的王者地位有望得到进一步加强。

3 以太坊合并引发的监管关注

美国证监会主席发出警示

以太坊合并后，美国证监会主席 Gary Gensler 表示，以太坊新共识机制下的「质押生息」可能会使其被认定为证券。

风险提示

以太坊技术发展不达预期，监管趋严

标签：以太坊 影响